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1. 整体规模：全年票房559亿收官，市场进入稳健增长新周期
根据新华社报道的广电总局电影局数据，2017年全国电影总票房（含服务费）559.11亿元，同比增长22.3%，剔除服务费因素，同口径同比增速13.45%。电影票房增速从16年底部回暖，但由于人口和渠道红利逐渐下降，也难以复制15年之前的高增速，中国电影市场进入稳健增长新周期。
图1：2009年-2017年全国电影票房收入及同比增速
资料来源：艺恩电影智库，新华社，天风证券研究所
图2：2021年票房市场规模情景分析测算
资料来源：国家家统计局、艺恩数据、天风证券研究所
观影人次增长为一大亮点。2017年全国城市院线观影人次16.2亿，同比增长18.1%，增速较上年明显提升。总人口人均观影次数为1.17，首次突破1次。长期来看，我国人均观影人次对比韩国人均3.5次、美国人均3.8次，依然有3倍渗透空间。
图3：2009年-2017年城市院线观影人次及同比增速
资料来源：艺恩电影智库，新华社，天风证券研究所
内容2017年票房冠军《战狼2》以56.8亿元成绩一骑绝尘，刷新国内电影市场票房纪录。2017年度前十影片票房均在10亿元以上，观影人次均在3000万人以上。
表1：2017年全国电影票房TOP10影片（含服务费）
资料来源：艺恩电影智库，天风证券研究所
从单月票房同比增速分拆看，2017年8月单月实际票房同比增速为年内最高，实际票房（不含服务费）增速69.9%，其中主力贡献为《战狼2》，该片8月实现实际票房39.6亿元（累计实际53.06亿）。17年4月、10月单月票房增速均在40%以上，分别为《速度与激情8》及《羞羞的铁拳》带动。
图4：2016-2017年月度票房对比
资料来源：艺恩电影智库、天风证券研究所
1.1. 票房下沉趋势持续，三线以下城市拉动增长
分城市票房拆分看，渠道下沉带来三线以下城市票房增长。2013-2017年一二线城市票房占比逐年下降，三四五线城市票房占比提升，2017年三四五线城市票房占比合计为39.8%。
图5：2013年-2017年分级城市票房占比变化
资料来源：艺恩电影智库，新华社，天风证券研究所
从票房同比增速看，2017年一二线城市票房同比增速分别为8%和13%，低于全国总票房13.45%的增长水平，三四五线城市票房同比增速更高，分别为20%、23%、25%，成为拉动票房增长的主要力量。
图6：2014年-2017年分级城市票房同比增速（17年为同口径同比）
资料来源：艺恩电影智库，新华社，天风证券研究所
1.2. 档期优势未提升，下沉趋势中春节档合家欢场景仍需重视
从不同档期的票房分布看，2017年暑期档和国庆档票房提升最为显著，主要受益于暑期档上映的《战狼2》和国庆档上映的《羞羞的铁拳》拉动。年末贺岁档和元旦档受到假期日期及周末变动影响，有所波动。整体来讲，档期对于票房影响力并未体现提升趋势，优质内容是赢得市场的根本要素。
但春节档等合家欢场景依然是国产片优质的时间窗口。结合上一部分分级城市票房走势看，渠道下沉过程中，三四五线城市观影渠道逐渐完善，由于娱乐方式有限，电影成为春节或年末返乡人群重要娱乐选择。2013-2017年春节档票房逐年稳健增长，而18年元旦票房也体现超预期，三天假期（17.12.30-18.1.1）综合票房12.66亿，剔除服务费票房11.84亿，大幅超过17年元旦假期（16.12.31-17.1.2）6.6亿票房，其中18年元旦假期三四五线城市票房占比40%。此外，春节档为进口片淡季，为国产片票房提供档期优势。
表2：2013-2017年重要档期电影票房变化情况（单位：亿元，剔除服务费）
资料来源：艺恩电影智库，天风证券研究所
注：年末贺岁档指前一年12月23日-12月31日，元旦档指1月1日-1月3日，春节档指农历除夕至初六， 暑期档指6月1日至8月31日，国庆档指10月1日-10月7日；票房占比计算基数为当年剔除服务费后的实际票房。
1.3. 城市间票价差距缩小，在线购票比例达81.7%
2017年平均票价（含服务费）34.6元，剔除服务费后平均票价32.3元，低于2010年以来的平均票价水平。
图7：2009年-2017年全国电影平均票价
资料来源：艺恩电影智库，新华社，天风证券研究所
从不同级别城市分解看平均票价，若剔除服务费因素，2017年一到五线城市的平均票价均呈现下降趋势，一线城市票价与二三四线城市票价差距逐渐缩小。
图8：2013-2017年各线城市平均票价对比情况
资料来源：艺恩电影智库，天风证券研究所
从购票渠道看，根据猫眼电影披露的数据，2017年网上售票占比81.7%，2016年线上化率为76.1%。其中一线城市购票线上化率达到83.9%，二线城市略低为83.5%，三四线城市电影票务线上化率分别为81.3%和77.5%。其中三四线城市线上化率提升幅度更大，较16年分别增加5.6pcpt和6.6pcpt，同时，三四线城市电影票务线上化水平与一线城市的差距较16年也有所缩小。
图9：2016-2017年各线城市电影票务线上化率变化情况
资料来源：猫眼电影，天风证券研究所
从网络购票人群上看，19-29岁的青年是网络购票的主力，16-17年占比均保持在60%以上。2017年18岁以下人群的占比较16年有所提升，成为网络购票的新生力量。
图10：2016-2017年网络购票人群年龄分布情况
资料来源：猫眼电影，天风证券研究所
1.4. 对标美国电影史1920-1940年代“黄金时代”，渗透率提升、供给侧垂直集中化为大势所趋
我国目前的电影行业发展阶段，可对标美国电影的第一次兴起阶段，即1920-1940年代末的制片厂时代。
l 从1920年代末到1940年代末的30年被称作好莱坞“黄金时代”或“制片厂时代”。这一时代电影产业的主旋律是：1）电影作为新兴产品，渗透率不断提升，市场规模快速扩大。2）电影工业化，强者恒强集中度上升，垂直整合为内容+发行+渠道三位一体的 “五大三小（Big Five and Little Three）”制片厂寡头垄断格局。“五大”通过垂直产业链整合形成商业闭环，对闭环外玩家形成封锁威胁，并彼此结盟设立行业规则。高议价力使得五大电影公司能够将热门片及B级片捆绑销售（block booking）给小型电影放映商，获得利益最大化。
图11：好莱坞黄金时代五大三小电影公司
资料来源：Google Pic，天风证券研究所
l分水岭：1948年。派拉蒙法案、电视商业化、城镇化-郊区化反转，三大因素促使美国电影产业退化。1）派拉蒙法案是美国历史上第二个重大反垄断法案，迫使美国“五大”电影公司剥离院线业务，禁止捆绑销售（block booking），电影行业的联盟寡头垄断局面瓦解。五大此后选择转型电视业务（华纳兄弟）或永久退出电影业务（RKO）等，对产业供给侧产生巨大冲击；2）在1950年代之后，电影的高度替代品电视开始普及，电影中的新闻片、音乐剧等题材很快被电视节目替代；3）二战结束后，美国的人口开始史无前例地向郊区转移，过去位于城市中心的影院流量干涸。同时婴儿潮、汽车保有量的上升使得汽车影院对室内影院开始替代。
目前我国电影市场渗透率约为美国的1/3，城镇化进程过半，尚未出现郊区化现象；电影的渗透晚于电视的普及，已经证明其独特价值；我国A股公司上市中上海电影、中国电影等均为内容+发行+渠道三位一体经营，在国有背景企业的标杆作用下，民营企业在此阶段被反垄断压制的风险较小。目前我国电影行业依然处在分水岭左侧的繁荣发展期。未来随着电影的逐渐渗透，头部公司垂直产业链布局闭环渐渐形成，将逐渐形成“中国五大”电影公司寡头垄断的格局。
图12：1929年-2001年美国观影人次及平均票价
资料来源：Robach，International Review of Law and Economics，天风证券研究所
2. 电影内容：优质内容集中度提升，市场竞争格局波动
2.1. 头部内容弹性超预期，票房集中度显著提升
17年电影票房回升受头部内容带动影响显著。从影片票房分布看，观众对于内容回归理性。一方面优质内容的票房号召力超预期，《战狼2》综合票房达56.8亿，创国内电影市场票房纪录；另一方面票房越发向头部内容集中，分化明显，优质内容为王。
从上映影片票房分布看， 2017年内共上映466部影片，10亿以上票房的影片有15部，数量占上映影片总数的3.2%，总票房为258亿元，占总票房比高达46%，而全国上映影片的大部分影片（56%）票房不足1000万元。
图13：2017年电影按票房区间分布（按影片数量）
资料来源：时光网、天风证券研究所
TOP10和TOP20电影票房占比趋势变化对集中度体现更为显著，2017年，国产影片TOP10和TOP20票房占国产电影总票房比例大幅提升，占比分别达到55.9%和71.6%。
图14：2012至2017年国产影片TOP10和TOP20票房占国产电影总票房比重
资料来源：猫眼电影、艺恩电影智库、1905电影网、天风证券研究所
2.2. 国产片票房占比跑赢，好莱坞续作当道，进口批片突围
从国产片、进口片分类来看，2017年TOP10国产片以及整体票房占比均高于进口片，但若不考虑《战狼2》及春节档档期优势，国产片仍面对进口片带来的票房挤占压力，但好莱坞影片基本以续作为主，口碑有所波动，优质国产片及其他国家的优秀批片有望继续突围。
在2017年上映的466部影片中，国产片（包括合拍片）349部，进口片97部。2017年国产片总票房301亿元，票房占比为53.8%，进口片占比46.2%，国产片票房占比从15年起持续下降。
图15：2017年分月国产片、进口片上映数量
资料来源：时光网、1905电影网，天风证券研究所
图16：2012-2017年国产进口片票房贡献百分比
资料来源：猫眼电影、天风证券研究所
前文市场规模中可以看到，年度前十影片中，国产片及进口片各占5席，前五影片中国产片占据4席；从国产和进口片维度分别看前十，TOP10的国产影片累计票房162.2亿，占17年总票房比29.0%，TOP10的进口影片累计票房130.4亿元，占17年总票房比23.3%。
除《战狼2》和《羞羞的铁拳》突破20亿，国产片在10-20亿区间数量不及进口片，春节档上映影片优势明显，4部上榜国产片均集中在春节档。
TOP10进口片则体现两方面特点：一方面，好莱坞电影以大IP续作为主，IP品牌较强，但持续续作容易令观众产生疲态，特别是如《变形金刚5》豆瓣评分仅为4.8，口碑危机下不利于后续作品表现；另一方面，以《摔跤吧，爸爸》《生化危机：终章》代表的进口批片表现亮眼，泰国电影《天才枪手》等也收获了良好口碑。
表3：2017年国产电影票房排行TOP10（票房含服务费）
资料来源：艺恩电影智库、天风证券研究所
表4：2017年进口电影票房排行TOP10（票房含服务费）
资料来源：艺恩电影智库、天风证券研究所
2.3. 动作及喜剧类占票房半壁江山，文艺片市场打开
影片类型方面，传统强势的动作及喜剧类型占据票房半壁江山，占比分别为36%、23%，剧情和奇幻类影片票房占比分别为14%和12%，其他类型影片票房占比未超过5%。
表5：2017年国产片分类型表现
资料来源：艺恩电影智库，天风证券研究所
注：统计周期为2017年1月1日-12月31日；统计样本为2017年内上映的影片
由于带有社交属性的口碑传播加速，一些前期并不具备“爆款”属性的类型或题材影片在17年大放异彩。《战狼2》带来主旋律商业片崛起，《建军大业》也获得4亿票房。以诚意和人文情怀创作的优质文艺片市场逐渐打开，《芳华》稳步迈过12亿票房，成为冯小刚最卖座电影，《冈仁波齐》小成本取得1亿元票房成绩，纪录片《二十二》则以1.7亿票房创造了该类型纪录。
2.4. 市场格局：互联网平台成绩斐然，万达影业17年份额领先
从2015年到2017年TOP10影片参与方看，头部内容参与主体多集中于龙头公司，包括电影制作发行领域的万达、光线、中影、新丽、博纳，也包括互联网平台淘票票、猫眼、微影时代。2017年TOP10影片参与方更分散主要为《战狼2》投资方较多。值得注意的是，2017年在线票务双寡头淘票票和猫眼参与TOP影片数量明显提升，在线票务双寡头基于流量优势切入发行领域，以联合发行为主，并开始参与进行主控发行。
图17：2015年TOP10国产影片参与方（仅统计参与2部以上公司）
注：仅统计投资发行2部及以上影片的电影公司
资料来源：猫眼电影、天风证券研究所
图18：2016年TOP10国产影片参与方（仅统计参与2部以上公司）
注：仅统计投资发行2部及以上影片的电影公司
资料来源：猫眼电影、天风证券研究所
图19：2017年TOP10国产影片参与方（仅统计参与2部以上公司）
注：仅统计投资发行2部及以上影片的电影公司
资料来源：猫眼电影、天风证券研究所
从国内传统五大民营电影公司市场份额看（参与制作发行口径统计），2017年五家公司市场份额波动较大，剔除《战狼2》的影响来看，万达影业17年参与出品多部TOP影片如《西游伏妖篇》《羞羞的铁拳》，市场份额从16年底部反弹；华谊兄弟凭借《西游伏妖篇》《芳华》两部电影取得20.4%市场份额，参与批片《摔跤吧，爸爸》表现突出；博纳影业市场份额14.1%。光线传媒17年自身参与影片成绩平淡，但公司参股的新丽传媒（《羞羞的铁拳》《妖猫传》）、猫眼（TOP10国产片参与4部，主控发行《羞羞的铁拳》）表现优秀；乐视影业17年影片较少，市场份额居后。
表6：2012-2017年五大民营电影公司国产片市场份额变化
注：统计口径为参与制作或发行的国产影片票房，存在有两个或以上公司同时参与一部影片情况；由于17年年报尚未披露，17年数据根据艺恩披露参与方统计；
资料来源：公司公告，猫眼电影，天风证券研究所
3. 院线集中度略有下降，票房-银幕增速缺口收窄行业景气企稳，长期看好龙头主导集中度提升
3.1. 银幕-票房增速裂口收窄，单银幕净票房产出微降
2017年银幕数同比增长21%.比16年总体放缓，但未出现断崖式下跌。银幕数量增长（21%）低于含服务费的终端票房收入（22.3%），但仍高于不含服务费的影院端票房收入（13.45%）。全年影投单银幕净票房产出下降至103万。银幕-净票房增速缺口由上年29.3%大幅收窄至7.5%，行业景气企稳。
图20：2005-2017年银幕数量
资料来源：猫眼APP, 天风证券研究所
图21：2005-2017年单银幕产出
资料来源：猫眼app, 天风证券研究所
我们统计了截至2017年底全国9416家影院中的8220家有效数据。单影院票房分布呈现2-8法则，头部影院贡献了大多数票房收入。超过1000万票房的影院数量占比为20.6%，贡献了58.5%的票房。而长尾部分，单影院票房200万以下的影院数量占比高达31.3%，却仅贡献4.4%的票房。此前我们草根调研发现，高密度商圈的头部-长尾分化趋势越发明显，料长尾将逐渐在竞争中淘汰，流量集中度将提高。
图22：2017年单影院票房收入分布
资料来源：电资办，猫眼研究院，天风证券研究所
图23：2017年全国影院票房收入规模分布
资料来源：电资办，猫眼研究院，天风证券研究所
3.2. 跨界资本积极扩张，行业集中度略有下滑
2017年院线影投集中度略有下滑，主要是因为由于地产公司、娱乐集团新进跨界整合资本涌入，头部影投渠道供给增速不及行业增速造成市场份额下降。
目前已有超过30家房企跨界开建影城，恒大、华润等位列其中。其中泰禾定下了未来两年内，开业及签约总数达230家影城的发展目标。地产企业发展电影院的优势在于资金支撑、品牌效应及购物中心业态协同，而在行业熟悉程度以及管理能力上有所欠缺。长期看好资本热度褪去后，龙头公司凭借运营管理优势，主导行业整合，推动头部集中化。
图24：2015-2017年主要影投公司市占率
资料来源：猫眼，天风证券研究所;；注：猫眼和艺恩数据略有差异，趋势相同。
图25：2014Q4-2017Q3季度院线集中度
资料来源：广电局，wind，天风证券研究所
图26：2016Q1-2017Q4季度影投集中度
资料来源：猫眼，天风证券研究所
4. 投资建议
图27：A股、美股、港股电影可比公司估值表
资料来源：彭博、万得、天风证券研究所
风险提示：电影市场整体增速不达预期，新增渠道速度下降，政策监管风险
附：2018年春节档及好莱坞大片展望
表7：2018年春节档电影片单
注：春节档：除夕-初六（2月15日-2月21日）
资料来源：猫眼电影，天风证券研究所
表8：2018年1月已定档进口片
资料来源：猫眼电影，天风证券研究所
表9：2018年重要好莱坞影片列表
资料来源：时光网，天风证券研究所
来源：文香思媒
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