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2017已经过半，在货币和监管协同收紧的背景下，市场经历了周期弹性和龙马崛起的结构分化行情。站在当下，经济、流动性和监管层面的预期都在悄然变化。我们认为，以流动性价值重估逻辑驱动的龙马扩散和切换行情即将上演。
当前市场对下半年经济的复苏一直怀有质疑。但我们看到高频数据显示经济具有较强韧性。我们认为二季度GDP增速能达到6.8%，三季度经济“不悲观、有韧性”，预计在6.6%-6.7%的区间。宏观经济的悲观论调将被证伪。需求方面，虽然总体仍然低迷，但食品对CPI拖累因素逐渐消除，通胀上行动力或将逐渐上升。土地市场回落速度放缓，房地产投资回落速度将不会太快，三季度仍将平稳，下行压力在四季缓慢体现。生产方面，大宗商品及多种工业品价格回升，PMI重拾升势，利好制造业扩张步伐加快。受益全球朱格拉周期外溢效应和国内企业有设备更新需求，下半年制造业投资大概率延续企稳、小幅回升的态势。
流动性边际改善，在7月份有望延续。近期，银行间市场的流动性已逐步获得改善，同业存单收益率有所回落，3M存单发行利率由6月高点5.28%降至当前的4.09%，改善的预期正逐步兑现。现在市场开始又有部分投资者担忧，央行出于维护年中流动性平稳而投放的大量跨季资金，将在7月集中到期并回笼，这将引发市场流动性再度出现超预期的收紧。从规模上看，7月份到期资金规模达9175亿元，其中逆回购、MLF到期分别为5600亿元、3575亿元。然而我们认为，在金融去杠杆取得阶段性成果的背景下，央行有望延续此前的“温和”态势，并适时对冲大规模到期资金，以维持当下“不紧不松”的货币政策。外占投放超预期回暖将为流动性改善提供支撑。据国家外汇管理局6月29日公布的一季度国际收支平衡表显示，2017年一季度我国经常账户以及资本和金融账户顺差分别达184亿美元、393亿美元，其中非储备性质的金融账户由上年同期逆差1263亿美元，转为顺差368亿美元。储备资产虽减少26亿美元，但同比及环比均少减98%，降幅显著收窄。
短期来看，我们认为，在目前较强的资本流动管制以及货币当局逆周期调控的背景下，人民币汇率企稳有望阶段性延续，这将有助于进一步改善此前单向波动的跨境资本流动，并使得三季度外汇占款降幅持续收窄，甚至转正成为可能。外占投放的超预期回暖，将为流动性边际改善带来支撑。
前期各部门密集收紧政策将市场的担忧提高到了极致。而迹象表明，监管工作正在快速转向协调一致、有序进行；经济总体平稳条件下，监管将逐步取得“阶段性成果”。随之市场对监管冲击的过度担忧有望逐步缓解，对其中长期化解金融风险、优化资源配置的认识将会加强。 金融监管预期短“空”将转向长“多”。
经济、流动性和监管层面的预期都在悄然变化，这将驱动市场的主线逻辑由不确定性中寻找确定性向流动性价值重估演绎，表现形式将是龙马行情的切换和扩散。其一，周期类龙头企业配置价值的重估。前期市场对消费与金融的追捧远超周期品龙头，一个重要原因在于前期对“新周期”的预期转向关注短期下行，确认周期类的龙头企业盈利更多来自于竞争优势加强而非强经济周期，配置价值的重估有望出现；其二，受益流动性重新定价的范围扩张，表征为龙头白马的扩散和切换向二线蓝筹、中盘蓝筹和创蓝筹蔓延；其三，货币边际改善微现，带动存量博弈寻求小反弹，超跌板块与上证50跷跷板效应；其四，题材与中小创快速由轮动至回落，而恰逢景气加速、资金成本缓解行业板块成为阶段的中坚力量（关注航空、电解铝、汽车/新能源汽车、煤炭、园林PPP）。（林隆鹏 江韶军）
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