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本刊记者 孙旭龙／文
7月5日，润达医疗（603108.SH）发布收购资产公告，公司拟以9.03亿元收购宁波梅山保税港区红瑞投资中心（有限合伙）持有的长春金泽瑞医学科技有限公司（下称“长春金泽瑞”）60%股权；拟以9296万元收购上海涌阳企业管理合伙企业（有限合伙）持有的上海瑞美电脑科技有限公司（下称“瑞美科技”）45%股权。股权转让完成后，润达医疗分别为两家标的公司的第一大股东。
在这两则收购中，润达医疗合计需支付9.96亿元现金，而这家于2015年5月27日上市的公司彼时募集资金净额不过3.61亿元。如此大规模的现金支付是否真的有利于上市公司的后续发展呢？
长春金泽瑞一年增值十九倍
上市公司收购公告称，长春金泽瑞从事体外诊断产品流通与服务业务。润达医疗认为，此次投资长春金泽瑞，旨在加强东北地区市场开拓力度，提升上市公司在东北地区市场的竞争力。
以2016年12月31日为评估基准日，长春金泽瑞股东全部权益价值按收益法评估值为15亿元；另一方面，评估报告显示，长春金泽瑞2015年、2016年年底净资产分别为75万元、7349万元，以评估基准日计算，长春金泽瑞评估增值14.27亿元，增值率高达1941.08%。
收购公告同时显示，原股东承诺，长春金泽瑞2017年、2018年、2019年经审计的扣非净利润分别不低于1.4亿元、1.61亿元、1.85亿元；另一方面，根据审计报告，长春金泽瑞2015年、2016年营业收入分别为零元、3.51亿元，净利润则分别为-125万元、6474万元。
根据工商资料，长春金泽瑞成立于2015年5月14日，上述数据或许意味着，标的公司自成立起至2015年年底并无实际收入，那么这段时间内长春金泽瑞是否在运营呢？
事实上，早在2016年9月29日，润达医疗就发布了一则公告，称上市公司与长春金泽瑞共同签署了《战略合作框架协议》；根据公告，截至2016年6月30日，长春金泽瑞总资产、净资产分别为1.74亿元、2156万元，2016年1-6月，实现营业收入7311万元、净利润1280万元。
可见，长春金泽瑞业务腾飞或从2016年下半年才开启的，润达医疗豪赌这样一家才起步的公司真的合适吗？
收购公告披露，长春金泽瑞具有如此高估值的一个主要原因为，该公司是罗氏品牌免疫类生化类产品和希森美康品牌部分产品东北地区最主要的经销商之一。
《证券市场周刊》记者致电罗氏诊断产品（上海）有限公司，对方销售人员称，“三级客户的话，东北三省有两家代理商，合作很多年了，以吉林省为例，很多经销商渗透进来是通过托管医院的方式，他们都有固定的客户；二级客户渗透（市场）没有国产（产品）渗透得好。”
当《证券市场周刊》记者问及净利率能否有18%时，该销售人员称，“有高有低，具体数值视医院情况而定，但有的比这个低很多。”该人员进一步补充道，“如果是大医院的话，毛利率会很低，靠走量把利润做上去；现在生意不好做，降价导致代理商放出来的利润不会像你想象的那么理想。”
另一方面，希森美康官网于2016年2月4日发布了一则题为“第三届Sysmex主事业代理商销售骨干培训PK会”的新闻。该新闻称，会议期间进行了各代理商PK环节，获得一等奖的公司为深圳市一通医疗器械有限公司（下称“深圳一通”），该新闻并未提到长春金泽瑞。
工商资料显示，深圳一通成立于2008年8月12日，2014年营业收入、净利润分别为4703万元、41万元，以此计算出当年净利率仅为0.87%；2015年营业收入、净利润分别为7939万元、56万元，净利率仅为0.7%。
随后，迪安诊断（300244.SZ）于2017年1月20日、24日发布公告，分别以8700万元、3630万元受让了深圳一通43.5%、16.5%的股权，以此可计算出彼时深圳一通的估值分别为2亿元、2.2亿元；公告同时显示，截至2016年12月31日，深圳一通净资产为3275万元。即使以2.2亿元计算，评估增值率也仅为571.76%，远低于长春金泽瑞。
除此之外，深圳一通2016年度营业收入、净利润分别为1.47亿元、1955万元，不仅营业收入不及长春金泽瑞的一半，仅为13.31%的净利率也大幅逊于长春金泽瑞同期18.45%的表现。
那么，同样是希森美康的经销商，二者营销能力、获利能力的差距怎么这么大呢？难道是因为长春金泽瑞8项主打产品中有6项为罗氏诊断产品的缘故？那么，依靠罗氏产品业务其能达到18%的净利率吗？
既然长春金泽瑞号称“客户覆盖整个东北地区”，那么长春金泽瑞2016年前五大客户都有谁呢？
对上市公司和标的公司双方而言，溢价过高可能是一个悲剧。7月1日，国内某媒体发表题为“新华医疗对赌之殇：9自然人股东无力补偿”的文章指出，新华医疗（600587.SH）曾于2014年收购成都英德医疗装备技术有限公司（下称“成都英德”），彼时估值增值率为372.79%。即使估值增值率远小于长春金泽瑞，仍然给成都英德、新华医疗带来了严重后果：一方面，成都英德2014-2016年连续三年未完成盈利承诺，配套的补偿协议几乎令原9位自然人股东陷于绝境；另一方面，追偿不利可能会损害新华医疗的利益，无法向股东交待。
殷鉴不远，润达医疗在收购长春金泽瑞之前是否有考虑过如何规避类似的风险？
瑞美科技盈利承诺堪忧
根据收购公告，瑞美科技是一家从事医疗行业信息管理软件开发，尤其以实验室信息管理系统（LIS）开发和血库管理系统（BIS）为主的高新技术软件企业。润达医疗认为，此次投资瑞美科技，旨在完善公司医学实验室整体综合服务能力，导入完整的信息化解决方案，进一步提升公司市场竞争力。
收购公告显示，以2016年12月31日为评估基准日，瑞美科技股东全部权益价值评估值取收益法结果为2.24亿元，净资产为3597万元，评估增值1.88亿元，评估增值率为522.74%。
收购公告同时显示，管理层股东承诺，标的公司2017年、2018年经审计的合并扣非净利润分别不低于1656万元、1987万元；根据审计报告，标的公司2015年、2016年营业收入分别为2895万元、3459万元，净利润则分别为718万元、1355万元。
值得注意的是，瑞美科技2015年、2016年政府补助分别为371万元、471万元，分别是当期净利润的50.38%、34.76%。
事实上，早在2015年7月25日，三星医疗（601567.SH）控股子公司宁波奥克斯投资管理有限公司参股的宁波奥克斯开云医疗投资合伙企业（有限合伙）即曾与新余瑞美投资管理中心（有限合伙）就收购瑞美科技70%股权签署股权转让协议。工商资料也显示，股权变更于当年10月27日完成。
根据该协议，标的公司70%股权对应的转让价款为1.37亿元，由此可计算得出彼时瑞美科技100%股权的估值为1.95亿元。此次收购的估值仅是当时估值的1.15倍。
出让方承诺，标的公司2015年度经审计扣非净利润不低于1560万元，2016年度不低于1872万元。然而，根据瑞美科技评估报告，标的公司2015年、2016年净利润分别为718万元、1355万元。
或许是由于2015年盈利未达预期，标的公司股权于2015年12月31日发生变更，在宁波奥克斯开云医疗投资合伙企业（有限合伙）退出的同时新进了宁波吉通信息技术有限公司；然而，后者也于2016年10月25日退出并新进了唐剑峰，而唐剑峰是新余瑞美投资管理中心（有限合伙）的执行事务合伙人与股东。
2017年1月10日，股东新增了上海润祺投资管理中心（有限合伙），而润达医疗正好是这家于2016年4月8日成立的公司八名股东之一；同年4月6日，新余瑞美投资管理中心（有限合伙）退出，股东新增了上海涌流企业管理咨询（有限合伙）、上海涌阳企业管理合伙企业（有限合伙），后者正是润达医疗此次收购的交易对方。
彼之弃履，吾之珍宝。三星医疗已全面退出瑞美科技，润达医疗为何还要接手呢？
2016年11月19日，润达医疗发布非公开发行股票报告书，实际募集资金11.09亿元，全部用于补充公司流动资金。几个月后，上市公司2017年一季报显示，润达医疗货币资金金额为4.89亿元，与此次两则收购需支付的现金相差5亿元之多，润达医疗支付款又将来自于何处？
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